LOI y SPA en la Compraventa de Empresa: Guía Paso a Paso

La carta de intenciones (LOI) y el contrato de compraventa de empresa (SPA) son los dos documentos jurídicos que vertebran cualquier operación de M&A. Sin embargo, la mayoría de los empresarios que venden por primera vez llegan a la firma sin entender qué están cediendo en cada cláusula. Esta guía explica, paso a paso, qué son ambos documentos, qué contienen, qué es negociable y dónde se pierden —o se ganan— los puntos de precio más importantes.

Qué es la carta de intenciones (LOI) en la compraventa de empresa

La carta de intenciones —conocida también como LOI (Letter of Intent), term sheet o MOU (Memorandum of Understanding)— es el documento no vinculante que el comprador presenta al vendedor después de un primer análisis de la compañía y que recoge los términos principales de la operación antes de iniciar la due diligence.

Su función es doble: formaliza el interés del comprador y sirve como hoja de ruta para la negociación del SPA. En España, la LOI no es jurídicamente vinculante en la mayoría de sus cláusulas, pero sí lo son habitualmente la exclusividad, la confidencialidad y la ruptura de negociaciones.

Qué debe incluir una LOI bien redactada

• Precio indicativo y estructura: precio enterprise value, equity value, forma de pago (efectivo, earn-out, acciones del comprador) y calendario previsto.
• Condiciones suspensivas principales: due diligence satisfactoria, financiación confirmada, autorizaciones regulatorias (CNMC si aplica).
• Perímetro de la operación: qué activos y pasivos se incluyen, si es compraventa de acciones o de activos (asset deal vs. share deal).
• Exclusividad: el vendedor se compromete a no negociar con terceros durante un período (habitualmente 30-60 días). Es la cláusula más importante para el comprador.
• Confidencialidad reforzada: complementa al NDA previo y extiende las obligaciones al conocimiento de los términos de la LOI.
• Vigencia y condiciones de caducidad: período durante el cual la LOI está en vigor.

Atención: firmar la exclusividad sin tener el precio definitivo bien establecido es el error más costoso que comete un vendedor en este punto. Una vez dentro de la exclusividad, el comprador dispone de tiempo y puede presionar al vendedor con hallazgos de la due diligence para renegociar a la baja.

Qué es el SPA (Share Purchase Agreement) en la compraventa de empresa

El contrato de compraventa —Share Purchase Agreement (SPA) si se compran acciones, o Asset Purchase Agreement (APA) si se compran activos— es el contrato definitivo y vinculante que recoge todos los términos de la operación. Es el documento que firma la operación y transfiere la propiedad.

El SPA lo redacta habitualmente el abogado del comprador (buyer's counsel) y es el vendedor quien lo revisa y negocia. Esto es importante: el punto de partida siempre favorece al comprador. El vendedor necesita un abogado con experiencia específica en M&A para corregir ese desequilibrio.

Estructura y cláusulas principales del SPA

1. Precio, ajustes y mecanismo de pago: el precio final se determina mediante un ajuste de closing basado en la deuda neta y el capital circulante real en la fecha de cierre. Este mecanismo puede modificar el precio en cientos de miles de euros respecto al enterprise value negociado en la LOI.
2. Representaciones y garantías (reps & warranties): el vendedor garantiza que la información financiera, fiscal, laboral y mercantil entregada es veraz y completa. Si alguna representación resulta falsa, el comprador puede reclamar daños y perjuicios.
3. Indemnizaciones (indemnities): el vendedor se compromete a indemnizar al comprador por contingencias específicas conocidas o por el incumplimiento de las garantías.
4. Limitaciones de responsabilidad: cap (importe máximo de responsabilidad del vendedor, habitualmente entre el 20% y el 100% del precio), basket (umbral mínimo de reclamación) y plazo de prescripción (generalmente 18-36 meses para garantías generales y más largo para las fiscales y laborales).
5. Condiciones precedentes al cierre: qué debe ocurrir antes de que la operación se cierre: aprobación por accionistas, autorizaciones regulatorias, ausencia de material adverse change.
6. Pactos de no competencia y no solicitud: el vendedor se compromete a no competir en el mismo sector durante un período (1-3 años) y a no contratar empleados clave. Es habitual y generalmente válido en España si es razonable en tiempo y alcance.
7. Earn-out (si procede): precio diferido condicionado a resultados futuros. Requiere una regulación muy detallada para evitar conflictos posteriores sobre la base de cálculo.
8. Cuentas escrow: parte del precio (habitualmente el 10-15%) se retiene en una cuenta bloqueada durante el período de garantías para responder de eventuales reclamaciones.

Paso a paso: el proceso desde la LOI hasta el cierre del SPA

Paso 1: Recepción y negociación de la LOI

Cuando recibes una LOI, lo primero que debes hacer es no firmar nada hasta que hayas analizado cada término con tu asesor. Puntos críticos a revisar antes de firmar la exclusividad:

• ¿El precio es enterprise value o equity value? ¿Cómo está definida la deuda neta?
• ¿Qué período de exclusividad pide el comprador? Negocia reducirlo o añadir condiciones de salida.
• ¿Cuáles son las condiciones suspensivas? ¿Son razonables o excesivamente subjetivas?

Paso 2: Due diligence

Una vez firmada la LOI, el comprador realiza la due diligence financiera, fiscal, legal y operativa. El vendedor facilita la información a través de una data room virtual. Cuanto más ordenada y completa esté la documentación, menos riesgo de ajustes al precio por "hallazgos".

La due diligence dura habitualmente entre 4 y 8 semanas. Al finalizarla, el comprador puede:

1. Confirmar el precio de la LOI.
2. Proponer ajustes (price chips) basados en hallazgos.
3. Retirar la oferta (lo menos frecuente, pero posible).

Paso 3: Negociación del SPA

Una vez superada la due diligence, comienza la negociación del SPA. Este proceso dura entre 3 y 10 semanas según la complejidad. Los puntos de mayor fricción son:

• El cap y el basket de las garantías.
• El mecanismo de ajuste del precio (locked box vs. completion accounts).
• Las contingencias específicas identificadas en la due diligence.
• El período y los ingresos de referencia del earn-out, si lo hay.

Paso 4: Firma (signing) y cierre (closing)

En muchas operaciones, la firma del SPA y el cierre son simultáneos (sign & close). En operaciones que requieren autorizaciones regulatorias (CNMC, Banco de España, etc.), puede pasar semanas o meses entre la firma y el cierre. Durante ese período, el vendedor mantiene la gestión del negocio con restricciones (no puede tomar decisiones extraordinarias sin autorización del comprador).

Diferencias clave entre LOI y SPA que no debes confundir

• Vinculación jurídica: la LOI es no vinculante en sus términos económicos; el SPA es plenamente vinculante.
• Momento: la LOI se firma antes de la due diligence; el SPA, después.
• Nivel de detalle: la LOI recoge los grandes términos; el SPA regula todos y cada uno de los aspectos de la operación.
• Quién lo redacta: la LOI la propone el comprador; el SPA también lo redacta el comprador, pero el vendedor puede proponer su propia versión en mercados competitivos.

Errores frecuentes del vendedor en LOI y SPA

• Firmar la exclusividad sin tener asesores: una vez dentro, el comprador tiene el control del tiempo y puede gestionar el proceso en su beneficio.
• No revisar el mecanismo de ajuste del precio: el precio de la LOI y el precio que recibes en la cuenta son cosas distintas. El ajuste de circulante y deuda puede ser significativo.
• Aceptar un cap excesivamente alto: un cap del 100% del precio significa que, en el peor escenario, podrías devolver todo lo cobrado. Negocia límites más bajos y periodos de prescripción razonables.
• No regular bien el earn-out: los earn-outs mal definidos generan conflictos casi inevitablemente. Cada palanca que afecte al resultado de referencia debe estar regulada.
• Prescindir de un abogado especializado en M&A: un abogado generalista no tiene experiencia en las cláusulas específicas de M&A. Las diferencias en la negociación del SPA justifican con creces el honorario de un especialista.

Preguntas frecuentes sobre LOI y SPA en la compraventa de empresa

¿La carta de intenciones me obliga a vender?

En general, no. La LOI es un documento no vinculante en sus términos económicos. Sin embargo, las cláusulas de exclusividad y confidencialidad sí son vinculantes. Si rompes la exclusividad sin causa justificada, el comprador puede reclamar daños. Lee siempre la LOI con un abogado antes de firmar.

¿Cuánto tiempo pasa entre la LOI y el cierre de la operación?

En operaciones sin complicaciones regulatorias, el proceso desde la firma de la LOI hasta el cierre dura entre 3 y 6 meses. Con due diligence compleja o autorizaciones necesarias, puede extenderse a 9-12 meses.

¿Qué es el mecanismo de locked box?

Es una alternativa al ajuste de precio en el cierre. Se fija un balance de referencia en una fecha anterior (locked box date) y el precio no se ajusta posteriormente, salvo por leakages (pagos al vendedor entre esa fecha y el cierre no autorizados). Favorece al vendedor porque da certidumbre sobre el precio final.

¿Cuánto puede reducirse el precio entre la LOI y el cierre?

Depende de los hallazgos de la due diligence y del mecanismo de ajuste. En operaciones sin sorpresas, el ajuste es menor. En operaciones con contingencias fiscales, laborales o de cliente, los price chips pueden reducir el precio un 5-15%. Una buena preparación previa a la venta minimiza este riesgo.

¿Es mejor un asset deal o un share deal?

Depende de la perspectiva. Para el vendedor, el share deal suele ser más favorable fiscalmente en España (con la exención por participaciones). Para el comprador, el asset deal permite mayor control sobre qué pasivos asume. La mayoría de las operaciones en España se estructuran como share deal, pero hay excepciones según el sector y los riesgos identificados.