L'earn-out è lo strumento che consente di chiudere la vendita di un'azienda quando acquirente e venditore non trovano accordo sul prezzo. Scopri come funziona e quali protezioni negoziare.
L'earn-out è uno degli strumenti più utilizzati nelle operazioni di M&A per colmare il divario di valutazione tra acquirente e venditore. Quando le due parti concordano sul fatto che un'azienda ha valore, ma non riescono a trovare un accordo sul prezzo esatto, l'earn-out consente di legare una parte del corrispettivo alle performance future dell'impresa. Se stai valutando la cessione della tua azienda, capire come funziona questo meccanismo può fare la differenza tra chiudere l'operazione e bloccarsi in una trattativa senza sbocco.
Cos'è l'earn-out e quando si utilizza?
L'earn-out è una clausola di prezzo differito in base alla quale il cedente percepisce una parte del corrispettivo in funzione dei risultati che l'azienda realizzerà dopo il closing. In pratica, non tutto il prezzo viene pagato al momento della chiusura: una parte rimane condizionata al raggiungimento di determinati obiettivi di performance.
Questa struttura viene generalmente utilizzata in tre situazioni:
- Quando acquirente e venditore non trovano accordo sulla valutazione dell'azienda.
- Quando il business presenta incertezze future che l'acquirente vuole coprire: contratti da rinnovare, progetti in corso, dipendenza da persone chiave.
- Quando il venditore desidera rimanere coinvolto nell'azienda e beneficiare della sua crescita futura.
L'earn-out è particolarmente frequente nelle imprese di servizi, nel settore tecnologico e nelle realtà ad alta intensità di capitale umano, dove il valore dipende in gran parte da persone, contratti e progetti in corso.
Come funziona l'earn-out: guida passo dopo passo
Passo 1: Definire il prezzo fisso e la componente variabile
Il primo passo è stabilire quanto viene corrisposto al closing e quanto rimane differito sotto forma di earn-out. È comune che l'earn-out rappresenti tra il 20 % e il 40 % del prezzo totale. Una percentuale più alta aumenta il rischio per il venditore e rende la trattativa più complessa.
Esempio: su un prezzo di 3 milioni di euro, 2,1 M€ potrebbero essere pagati al closing, con i restanti 900.000 € soggetti a earn-out nell'arco di due anni.
Passo 2: Scegliere la metrica di riferimento
È il punto più critico dell'intera negoziazione. La metrica definisce cosa viene misurato per calcolare il pagamento differito. Le più comuni sono:
- EBITDA: la più diffusa nelle PMI, robusta e difficile da manipolare nel breve periodo.
- Ricavi: più semplice da misurare, ma offre all'acquirente meno controllo sulla redditività.
- EBIT o utile netto: validi, ma più esposti a variazioni di metodo contabile che l'acquirente può introdurre.
- Milestone specifiche: firma di un contratto chiave, ottenimento di una certificazione, lancio di un prodotto.
Il cedente deve privilegiare metriche su cui ha un'influenza reale e che non possono essere alterate dalle decisioni gestionali del nuovo proprietario.
Passo 3: Stabilire la durata dell'earn-out
La durata tipica di un earn-out è di uno-tre anni. Più è lunga, maggiore è il rischio per il venditore, poiché durante quel periodo l'acquirente controlla l'azienda e può influire sui risultati. Periodi brevi, con metriche chiare e revisioni periodiche, sono preferibili per il cedente.
È necessario stabilire anche se i pagamenti sono annuali o effettuati in un'unica soluzione alla fine del periodo. I pagamenti annuali sono generalmente più vantaggiosi per il venditore.
Passo 4: Negoziare le garanzie e le protezioni per il cedente
È la fase più trascurata e la principale fonte di conflitti. Una volta conclusa l'operazione, l'acquirente prende il controllo dell'azienda. Senza meccanismi di protezione, potrebbe prendere decisioni che riducono artificialmente i risultati e quindi il pagamento dell'earn-out.
Le protezioni più comuni includono:
- Covenant gestionali: impegni dell'acquirente a mantenere determinati parametri operativi durante il periodo di earn-out.
- Clausole anti-diluizione: impediscono all'acquirente di ristrutturare l'azienda in modo da alterare la metrica concordata.
- Diritto di accesso alle informazioni: il cedente deve poter verificare i dati finanziari utilizzati per calcolare l'earn-out.
- Earn-out accelerato: in caso di rivendita dell'azienda durante il periodo di earn-out, il cedente percepisce automaticamente il saldo massimo.
Passo 5: Redigere le clausole nel SPA
Tutto quanto concordato deve essere recepito con precisione nel contratto di compravendita (Share Purchase Agreement). Le clausole di earn-out sono tra le più complesse di qualsiasi contratto di M&A e richiedono una consulenza legale specializzata. Una redazione ambigua è fonte certa di contenzioso. Prestare particolare attenzione alla definizione esatta della metrica, agli aggiustamenti contabili ammessi e al meccanismo di risoluzione delle controversie.
Vantaggi e svantaggi dell'earn-out per il cedente
Vantaggi per il cedente:
- Permette di chiudere l'operazione nonostante un divario di valutazione.
- Se l'azienda supera gli obiettivi, il cedente può percepire più del prezzo inizialmente concordato.
- Dimostra all'acquirente fiducia nel potenziale futuro dell'azienda.
Svantaggi per il cedente:
- Il pagamento differito comporta rischi di mancato incasso o di performance inferiori alle attese.
- Il cedente perde il controllo ma mantiene un'esposizione al rischio di performance.
- Possibili conflitti se l'acquirente prende decisioni che penalizzano la metrica.
- Implica spesso di rimanere coinvolti nell'azienda durante il periodo di earn-out.
Gli errori più comuni nella negoziazione degli earn-out
Nell'esperienza di Fundenza nell'advisory di operazioni M&A, questi sono gli errori che riscontriamo con maggiore frequenza:
- Scegliere una metrica su cui il cedente non ha controllo. L'utile netto, ad esempio, può essere ridotto se l'acquirente aumenta l'indebitamento o ristruttura i costi.
- Non definire con precisione gli aggiustamenti contabili ammessi. Come si tratta un investimento straordinario? E una variazione del criterio di ammortamento? L'assenza di risposte nel contratto genera contenzioso.
- Trascurare il meccanismo di risoluzione delle controversie. In caso di disaccordo sul calcolo dell'earn-out, chi decide? Concordare un esperto indipendente fin dalla negoziazione evita costosi arbitrati.
- Accettare un periodo di earn-out troppo lungo. Tre anni è il limite ragionevole. Oltre, l'incertezza si moltiplica e gli interessi di acquirente e venditore divergono eccessivamente.
- Non prevedere cosa accade in caso di rivendita dell'azienda. Senza una clausola di accelerazione, il cedente potrebbe rimanere privo di tutele.
L'earn-out nel mercato M&A: contesto e tendenze 2026
L'earn-out ha acquisito crescente rilevanza nelle operazioni di M&A negli ultimi anni. L'aumento dei tassi d'interesse e la maggiore cautela degli acquirenti hanno spinto verso strutture di prezzo più variabili. Secondo i dati del settore, oltre il 35 % delle cessioni di PMI in Spagna nel 2025 prevedeva una componente di earn-out, rispetto al circa 22 % del 2020.
Nei settori tecnologico, sanitario e dei servizi professionali, la quota è ancora più elevata. Per il 2026, la tendenza punta a strutture di earn-out più sofisticate, con metriche multiple e periodi più brevi, per meglio allineare gli interessi delle parti.
Domande frequenti sull'earn-out
L'earn-out è fiscalmente vantaggioso per il cedente?
In Spagna, i proventi da earn-out percepiti da persone fisiche sono generalmente tassati come plusvalenze nell'ambito dell'IRPF, all'aliquota del risparmio (tra il 19 % e il 28 % nel 2026). Il trattamento fiscale preciso dipende dalla struttura dell'operazione, per cui è indispensabile consultare un consulente fiscale specializzato in M&A prima della firma.
Cosa succede se l'azienda non raggiunge gli obiettivi per cause indipendenti dalla volontà dell'acquirente?
Dipende da quanto prevede il contratto. Per questo è essenziale includere clausole che specifichino il trattamento di eventi straordinari (crisi di mercato, cambiamenti normativi, cause di forza maggiore). La soluzione più comune è prevedere un earn-out minimo garantito o un meccanismo di aggiustamento.
L'earn-out può applicarsi a un'acquisizione parziale?
Sì. Nelle operazioni in cui l'acquirente acquista solo una parte del capitale (ad esempio il 60 %), l'earn-out può applicarsi al prezzo delle quote cedute. In questi casi la negoziazione è ancora più delicata, poiché il cedente rimane socio e le due parti devono gestire insieme l'azienda durante il periodo di earn-out.
Come accompagna Fundenza nelle operazioni con earn-out?
In Fundenza affianchiamo gli imprenditori in tutte le fasi della cessione, inclusa la strutturazione e la negoziazione delle clausole di earn-out. Analizziamo le metriche più adatte a ciascun business, negoziamo le protezioni necessarie e collaboriamo con avvocati specializzati per garantire che il contratto rifletta fedelmente quanto concordato. Se stai valutando la cessione della tua azienda, contattaci per una prima conversazione senza impegno.
